伴隨前期企業(yè)虧層面的擴(kuò)大化和政府補(bǔ)貼的難以為繼，市場(chǎng)化力量的回歸使得行業(yè)過(guò)剩產(chǎn)能的出清悄然開(kāi)啟。從近半年行業(yè)的運(yùn)行狀況來(lái)看，國(guó)內(nèi)鋁價(jià)的低迷使得國(guó)內(nèi)很多企業(yè)仍在持續(xù)虧損；行業(yè)逐漸接近加速出清的臨界點(diǎn)。政府在財(cái)政和電價(jià)補(bǔ)貼方面對(duì)行業(yè)保護(hù)作用已經(jīng)難負(fù)其重。而我們判斷，氧化鋁價(jià)格上漲導(dǎo)致企業(yè)原料成本的變化將成為壓死駱駝的最后一根稻草，這一時(shí)點(diǎn)預(yù)計(jì)在年末到明年年初到來(lái)。

　　保護(hù)政策螳臂當(dāng)車(chē)，騰挪空間微乎其微

　　地方政府對(duì)于電解鋁行業(yè)的保護(hù)來(lái)源于三個(gè)方面：直接財(cái)政補(bǔ)貼、優(yōu)惠電價(jià)補(bǔ)貼和隱性信貸擔(dān)保；現(xiàn)階段來(lái)看，三方面的作用都已顯著下滑。

　　1)由于地方財(cái)政的壓力，直接政策補(bǔ)貼已經(jīng)難以為繼，今年以來(lái)，政府直接補(bǔ)貼呈現(xiàn)直線下滑的趨勢(shì)。

　　2)基于現(xiàn)行鋁價(jià)和我們的測(cè)算，電價(jià)的補(bǔ)貼作用已十分有限，即使擁有補(bǔ)貼的企業(yè)也難以維持現(xiàn)金成本意義上的平衡，一旦鋁價(jià)和原料成本端出現(xiàn)波動(dòng)，將會(huì)馬上導(dǎo)致現(xiàn)金成本的虧損。

　　3)中央對(duì)落后產(chǎn)能的信貸政策旨在遏制信貸增量在落后產(chǎn)能方面的配臵，有鋼貿(mào)和銅融資的前車(chē)之鑒，銀行在地方政府虛幻的承諾面前，早已學(xué)會(huì)保持謹(jǐn)慎和清醒。最多保障其存量債務(wù)的延續(xù)；而不會(huì)為其新增債務(wù)提供支持。

　　原料端(氧化鋁)的變化將成為壓死駱駝的最后一根稻草

　　我們判斷，未來(lái)一年，電解鋁企業(yè)成本端將會(huì)經(jīng)歷兩次重要變化。由于印尼政府對(duì)鋁土礦的出口禁令，使得國(guó)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)未來(lái)氧化鋁原料供給的緊張存在預(yù)期，加之國(guó)內(nèi)氧化鋁供給結(jié)構(gòu)優(yōu)于電解鋁，四季度以來(lái)，出現(xiàn)原料價(jià)格上漲和鋁價(jià)下跌的背離狀況。在這一背景下，電解鋁企業(yè)成本端的第一次變化是部分企業(yè)氧化鋁的采購(gòu)價(jià)格從較低的長(zhǎng)協(xié)價(jià)轉(zhuǎn)為較高的現(xiàn)貨價(jià)格的一次性沖擊；單位成本將上升600 元/噸；對(duì)于掙扎在成本線上的企業(yè)來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是致命的。這一時(shí)間點(diǎn)預(yù)計(jì)將會(huì)出現(xiàn)在明年年初。第二次變化是國(guó)內(nèi)鋁土礦庫(kù)存下滑越過(guò)安全保障期，導(dǎo)致現(xiàn)貨價(jià)格的再次上行，該情景預(yù)計(jì)出現(xiàn)在明年下半年。

　　信貸緊縮將加劇企業(yè)停產(chǎn)的節(jié)奏

　　中央對(duì)于落后產(chǎn)能的信貸政策，基本上封住了電解鋁企業(yè)新增貸款的來(lái)源，銀行行為的謹(jǐn)慎化在執(zhí)行層面將加大企業(yè)獲取資金的難度，基于部分企業(yè)的仍在現(xiàn)金虧損的狀態(tài)下運(yùn)行，加之年末的資金的季節(jié)性緊張，部分產(chǎn)能有提前出局的可能性。